Liquidez sin barreras

El último recorte de los tipos de interés llevado a cabo por la Fed deja ya sin capacidad de maniobra real la política monetaria estadounidense. Unos tipos entre el 0 y el 0,5% ya no pueden bajarse más y plantean algunas interesantes cuestiones. Por ejemplo:

¿Es posible que una de las causas del problema (el exceso de liquidez) forme parte también de la solución?

¿Tan enorme es el riesgo de deflación que lleva a los Estados Unidos a poner en marcha la maquinilla de hacer billetes (fuente segura, según la teoría, de inflación)?

¿Debe seguir Europa los pasos marcados por el gigante americano o debe plantear una vía alternativa?

Vaya por delante que algunas de las posibles respuestas me producen un profundo temor. Si la base del problema actual fuera el exceso de liquidez, todas las medidas que se están tomando, así como las intervenciones masivas del sector público en operaciones de rescate, no serían sino un aliciente más para promocionar el comportamiento irresponsable en los mercados de capitales, que buscarían un nicho por explotar dispuesto a ser protagonista de la enésima burbuja. Ahora bien, si el problema del sistema es la falta de confianza de los agentes, las medidas tomadas serían las correctas, aunque habría que añadir un mecanismo que obligase a las entidades financieras a trasladar a sus clientes los recortes de tipos. En este sentido, la posibilidad de que la Fed actúe como banco podría ser clave. En España, el ICO está actuando un poco de esa manera, ya que comienza a lanzar líneas de crédito en las que comparte con las entidades bancarias el riesgo de la operación.

Con respecto a la segunda cuestión, la respuesta primaria es que sí, que EE. UU. ve como un escenario de elevada probabilidad la deflación. Un proceso de este tipo (del que la crisis japonesa de los 90 es el ejemplo arquetípico) podría alimentar un círculo vicioso en el que las familias retrasarían sus decisiones de consumo a la espera de descensos de precios, presionando a la baja la demanda agregada y ésta a su vez, a los precios. Siempre recuerdo la analogía que hacía un compañero de tertulia universitaria entre el funcionamiento del motor y la economía. El motor-economía necesita aceite-inflación para funcionar. El problema es que haya demasiada (hiperinflación), entonces el motor-economía resbala; o que haya muy poca o ninguna (deflación), puesto que el motor-economía se gripa. Por eso la Fed habría llevado hasta el límite los tipos, y por eso anuncian que se emitirán todos los dólares que haga falta. Nos están diciendo: queremos fabricar inflación. Los miedos deflacionarios se sustentan en el rápido descenso de los precios (la inflación subyacente estadounidense ya es negativa) y en fuerte parón de la actividad (se está hablando de una tasa de retroceso intertrimestral anualizada del -6% para el 4º trimestre). Hay que reconocer que los temores son fundados, pero tampoco hay que olvidar que tan sólo hace unos meses dábamos por casi seguro un escenario de estanflación. Si el diagnóstico de las autoridades monetarias está errado, reconstruir la situación de estabilidad de precios a medio plazo será muy complicado con tanto dólar circulando por el mundo.

La tercera cuestión es posiblemente la más sencilla de responder. Si el BCE o el Banco de Inglaterra coinciden en el diagnóstico de sus colegas estadounidenses, la respuesta obviamente es que debemos copiarlos y seguir en la medida de lo posible el camino marcado por la Fed. Y deprisa. Desde el anuncio de la bajada de tipos americana, el euro se ha revalorizado con respecto al dólar, lo que perjudica directamente la competitividad de las exportaciones europeas (conviene recordar que la dimensión del déficit por cuenta corriente de España está cifrado en torno al 10% de nuestro PIB). Ahora bien, da la impresión de que el Banco europeo no quiere eliminar de golpe todo su margen de maniobra, por lo que los descensos de tipos en Europa están siendo menos intensos que en EE. UU. Por tanto, si ellos tienen razón, estaríamos dilatando en el tiempo el inicio de nuestra recuperación. Pero si están equivocados y sólo se está añadiendo más leña al fuego, la actitud europea tendría réditos en el medio plazo, a costa de una merma de nuestra competitividad en el corto, con lo que ello significa para unos mercados de trabajo sometidos a una intensa sangría.

Como comentaba al principio, sean cuales fueran las respuestas a esas cuestiones, lo único que a estas alturas parece meridianamente claro es que la economía mundial camina en el filo de una navaja y sus principales órganos rectores no saben por dónde va a soplar el viento que la haga caer hacia un lado o hacia el otro.